پژوهشگران در توصیف این نظریه از تابع ارزش[۹۶] استفاده مینمایند. تابع ارزش در واقع منحنی S شکلی است که دارای یک نقطه عطف میباشد؛ که این نقطه مبین ریسک گریز بودن و یا ریسک پذیر بودن سرمایه گذار میباشد. به گونهای که در زیر نقطه عطف سرمایه گذاران ریسک پذیر و در بالای نقطه عطف سرمایه گذاران ریسک گریزند (جانسون،۲۰۰۲) . تفاوت این نظریه با نظریه مطلوبیت مورد انتظار آن است که مطابق نظریه مطلوبیت مورد انتظار تقعر نمودار مطلوبیت برای همه سطوح ثروت رو به پایین میباشد و مطابق نظریه سوداگری نمودار مطلوبیت برای سطوح سرمایه زیر نقطه عطف صعودی میباشد و برای سطوح سرمایه بالاتر از نقطه عطف نزولی است همچنین در نظریه سوداگری نقطه عطف برای هر فرد یک نقطه قیاس تلقی میگردد این بدان معناست که بر خلاف نظریه مطلوبیت مورد انتظار، که مطلوبیت افراد نسبت به کل ثروت مورد توجه است در نظریه سوداگری مطلوبیت هر سرمایه گذاری به صورت جداگانه مورد توجه قرار میگیرد. (اسکات و همکاران، ۲۰۰۸).
تئوری سوداگری در دهه ۱۹۸۰ توسط پژوهشگرانی همچون تالر، شیلر و جانسون تکمیل شده و هم اکنون این نظریه چهار بخش از ابعاد رفتاری را در بر میگیرد (شهر آبادی، ۱۳۸۶).
ثروت
نقطه عطف
زیان گریزی: زیان گریزی به این حقیقت اشاره دارد که افراد نسبت به کاهش ثروتشان حساس هستند و این حساسیت بیشتر از افزایش ثروت آنها میباشد به بیان دیگر تابع ارزش بیانگر عدم تقارن بین مقادیری که افراد بدست میآورند و از دست میدهند نشان میدهد، این عدم تقارن زیان گریزی نامیده میشود. آزمونهای تجربی نشان میدهد که تحمل زیان تقریباً دو برابر سنگینتر از کسب سود میباشد. غم از دست دادن یک دلار تقریباً دو برابر لذت بدست آوردن یک دلار است.
کنترل شخصی: کنترل شخصی به این نکته اشاره دارد که سرمایه گذاران گزینههایی را برای سرمایه گذاری انتخاب میکنند که بتوانند شخصاً و در مواقع محدودیتها، کنترل لازم را بر روی آن اعمال نمایند. (خشنودی،۱۳۸۳) همان طور که تالر و شفرین اظهار نمودهاند سرمایه گذاران در معرض وسوسه هستند و به دنبال ابزاری برای بهبود کنترل خود میباشند. از طریق تفکیک ذهنی منابع مالی به اصل سرمایه و سرمایه آماده برای خرج میتوانند میل به خرج زیاد را کنترل نمایند
حسابداری ذهنی: حسابداری ذهنی بخشی از نظریه سوداگری است، که تمایل افراد برای طبقه بندی وقایع خاص در حسابهای ذهنی متفاوت بر اساس مشخصات ظاهری آنها منعکس می کند. ایده اصلی مؤکد حسابداری ذهنی این است که تصمیم گیرندگان مایلند هر عنصر پرتفوی سرمایه گذاری خود را به حسابهای جداگانهای تفکیک کرده و سپس قوانین تصمیم گیری نظری را برای هر بخش با نادیده گرفتن تعاملات ممکن بین بخشها به کار برند
پشیمان گریزی: نظریه سوداگری اشاره به این مطلب دارد که سرمایه گذاران از فروش سهامهایی که ارزش آنها رو به کاهش است اجتناب میورزند، به دلیل اینکه میخواهند از احساس پشیمانی به دور بمانند. آنها سهامهایی که ارزش آنها رو به رشد است را میفروشند تا از فروختن آن احساس پشیمانی نداشته باشد (جانسون و دیگران[۹۷]،۲۰۰۲).
۴-۳-۲-۲- خلاف قاعدهها در بازار سرمایه (شواهدی دال بر ناکارایی بازار)
در بازارهای ناکارا قیمت سهام منعکس کننده قیمت ذاتی نخواهد بود در این صورت سرمایه گذاری که برتری خاصی در دسترسی به اطلاعات دارد بازده بیشتری تحصیل خواهد نمود (باسو،۲۰۰۰).اسکات و همکاران (۲۰۰۸) در تبیین نابسامانیهای بازار کارا نسبت به اطلاعات به دو موضوع اشاره می کند ۱) بازار نمیتواند همه محتوای اطلاعاتی را درک نماید ۲) امکان دارد بازار به صورت دقیق نسبت به اطلاعات واکنش نشان ندهد. همچنین تایلر (۱۹۹۵) پنج حوزه عمده که تئوری مدرن قادر به توضیح نتایج بازار و رفتار واقعی سرمایه گذاران نیست را به گونه زیر عنوان می کند.
حجم معاملات
نوسان در بازار سرمایه
سود سهام
معمای صرف ریسک
پیش بینی پذیری
با این وجود پژوهشگران مالی به منظور ارائه شواهد تجربی دال بر ناکارایی بازار های سرمایه از رویکردهای زیر استفاده مینمایند .
۱-۴-۳-۲-۲- نوسانات بیش از حد بازده مورد انتظار
با توجه به الگوی قیمت گذاری دارایی سرمایهای تغییر در بازده مورد انتظار پرتفوی تنها دلیلی میباشد که موید تغییر در بازده مورد انتظار سهام است. در چنین حالتی عامل اصلی در تغییر بازده پرتفوی مجموع سود تقسیمی مورد انتظار همه شرکتهای موجود در بازار میباشد در نتیجه در صورت کارا بودن بازار تغییر در بازده مورد انتظار پرتفوی نباید بیشتر از تغییر در سود تقسیمی مورد انتظار باشد این در حالی است که شیلر (۲۰۰۳) به این نتیجه رسید تغییر در شاخص بازار سهام چندین برابر تغییر در کل سود تقسیمی میباشد و این نتیجه را در قالب نا کارایی بازار تفسیر نمود.
۲-۴-۳-۲-۲- فرضیه واکنش بیش از حد
بر اساس فرضیه فراواکنشی، سرمایه گذاران تمایل به بروز واکنش بیش از اندازه نسبت به اخبار و اطلاعات خوب یا بد منتشره دارند. این امر سبب میشود تا قیمتها در سطحی بالاتر و یا پایینتر از سطح تعادلی از قرار گیرد. فرضیه فراواکنشی به دو فاز واکنش و تعدیل دسته بندی میشود به گونهای که در فاز واکنش، بازار واکنش شدیدی نسبت به اخبار و اطلاعات از خود بروز داده و قیمت سهم از ارزش ذاتی خود منحرف میشود و در مرحله فاز تعدیل، بازار متوجه اشتباه در ارزش گذاری سهم شده و قیمت تعدیل میشود.پدیده حباب بازار سهام (قیمت سهام بالاتر از ارزش معقول) نمونه بارزی از واکنش بیش از اندازه بازار نسبت به اطلاعات میباشد که با گذشت زمان وبا تجزیه و تحلیل اطلاعات توسط سرمایه گذاران، بازار به اشتباه خود پی برده و قیمت به سطح تعادلی باز میگردد.روهنی[۹۸] (۲۰۰۹) با بهره گرفتن از بازده ماهانه سهام بورس مالزی به بررسی واکنش بیش از اندازه سهام داران در کوتاه مدت پرداخت. وی با رتبه بندی سهام بر اساس بازده غیر عادی تجمعی سه ماه گذشته، پرتفوی موفق ( ۲۰ سهم با بالاترین رتبه) و پرتفوی ناموفق (۲۰ سهم با پایینترین رتبه) را تشکیل داد و عملکرد پرتفوی ها را مورد بررسی قرار داد. نتایج، وجود واکنش بیش از اندازه سهامداران را در کوتاه مدت تایید کرد، به گونه که پرتفوی موفق به طور متوسط بازده غیر عادی منفی برابر با ۱٫۴۶% برای سه ماه بعد از تاریخ تشکیل پرتفوی کسب کرده بود در حالی که در طی این دوره پرتفوی ناموفق، به طور متوسط بازده غیر عادی برابر ۶% داشته است.
۳-۴-۳-۲-۲- آهنگ کند تغییرات پس از اعلام سود خالص
پس از اینکه سود خالص شرکت برای سال جاری اعلام میشود سرمایه گذاران باید به سرعت محتوای اطلاعاتی را هضم نمایند و آن را به صورت بخشی از قیمت بازار کارا در آید ولی شواهد تجربی حاکی از آن است که سیر صعودی و نزولی بازده غیر عادی شرکتها تا چندین ماه بعد از اعلان خبر خوب و خبر بد ادامه مییابد. بال و بروان درباره این رفتار بازار تحقیق نمودند و متوجه شدند که آهنگ کند سیر صعودی و نزولی بازدهی غیر عادی شرکتها تا چند ماه پس از اعلان خبر بد و خبر خوب ادامه مییابد .
۲-۴-۳-۲-۲- کارایی بازار و نسبتهای مالی
شواهد تجربی بیانگر این است که بازار در برابر برخی از اطلاعات ارائه شده به وسیله ترازنامه واکنش کامل نشان نمیدهند بلکه منتظر میمانند تا اینکه اطلاعات ارائه شده به وسیله ترازنامه خود را در سود خالص و یا جریان نقدی نمایان شود و آنگاه واکنش نشان دهند .او و پنمن در باره این رفتار بازار تحقیق نمودند و با ارائه الگوی سرمایه گذاری بر مبنای نسبتهای مالی به این نتیجه دریافتند که بازار سهام ،اطلاعات مرتبط به صورتهای مالی را به طور کامل هضم نمیکند و سرمایه گذاران میتوانند با الگوی تعیین شده توسط آنها به بازدهی بیشتر از بازدهی بازار دست یابند
۵-۳-۲-۲- نظریه روان شناختی
در توجیه خلاف قاعدههای بازار سرمایه برخی از پژوهشگران مکتب مالی رفتاری با اتکا به نظریههای حاکم بر روان شناسی مدلهایی از جمله مدل باربریز، شلایفر و ویشنی، مدل دانیل، هرشلیفر و سابرامانیام ارائه نمودند که بر خطاهای ادراکی، به عنوان عاملین تأثیرگذار در تصمیمات سرمایه گذاران و نتایج بازار تاکید مینمودند .از این رو در ادامه به بررسی این دو مدل خواهیم پرداخت
۱-۵-۳-۲-۲- مدل باربریز، شلایفر و ویشنی
باربریز، شلایفر و ویشنی[۹۹] عنوان میکنند که شواهد تجربی غیرعادی مشاهده شده، به دلیل خطاهای سیستماتیکی است که سرمایهگذاران در زمان شکل دادن به انتظارات خود در مورد جریانات نقدی آتی، مرتکب میشوند. آنها معتقدند که سرمایهگذاران در بازار تحت تأثیر دو اریب رفتاری مهم هستند.
۱- اریب نمایندگی[۱۰۰]، که نخستین بار توسط کاهنمن و تیورسکی (۱۹۷۲) بیان گردید. تحت تأثیر این اریب رفتاری افراد به الگوهای جدید دادهها، وزن زیادی میدهند ولی به منبع دادهها، وزن کمی میدهند. این مفهوم نخستین بار توسط کاهنمن و تیورسکی در مقاله مشهوری که در سال ۱۹۷۲ منتشر کردند معرفی شد. در این مقاله آنان اریب نمایندگی را به این صورت تعریف نمودند: شخصی که تحت تأثیر اریب رفتاری نمایندگی قرار دارد احتمال رخداد یک حادثه نامطمئن را بر اساس میزانی که آن حادثه الف) از لحاظ ویژگیهای اصلی مشابه جامعه بالاتر خود است و یا ب) خصوصیات برجسته فرایندی که از طریق آن ایجاد شده است را منعکس می کند، ارزیابی میکند. افراد معمولاً احتمال رخداد حادثه الف را بر اساس شباهت این حادثه با حادثه ب ارزیابی میکنند (کاهنمن و تیورسکی، ۱۹۷۴). آنان معتقدند که اریب رفتاری نمایندگی موجب میشود که قضاوت افراد در مورد احتمال رخداد رویدادها، از قاعده بیز تبعیت ننماید هرش شفرین[۱۰۱] اریب نمایندگی را تکیه بر کلیشهها[۱۰۲] تعریف میکند و معتقد است که این اریب رفتاری نقش برجستهای در پیشبینیهای مالی افراد دارد (شفرین[۱۰۳]، ۲۰۰۵). دی بونت در سال ۱۹۹۸ به این نتیجه رسید که تجزیه و تحلیل سرمایه گذاران بر اساس موفقیت یا شکست اخیرشان در پیش بینی سود اریب دار میباشد، که این امر از خصوصیات تصمیمات کلیشهای میباشد. (کاناداسون[۱۰۴]، ۲۰۰۳).
۲- اریب محافظهکاری[۱۰۵]، که به ادوارد (۱۹۶۸) نسبت داده میشود، بیان میکند که افراد در مواجه با شواهد و دادههای جدید، الگوهای قبلی خود را به کندی اصلاح میکنند. به عبارت دیگر اریب رفتاری محافظهکاری فرایندی ذهنی است که در تحت آن افراد هنگام دریافت اطلاعات جدید بر دیدگاهها و پیشبینیهای قبلی خود اصرار میورزند به نظر هیرشلیفر از آنجا که پردازش اطلاعات جدید و انطباق عقاید با آن از لحاظ ذهنی مشکل و هزینه بر است، افراد معمولاً به اطلاعات آماری و پیچیده وزن کمتری میدهند.
۲-۵-۳-۲-۲- مدل دانیل، هرشلیفر و سابرامانیام
دانیل، هرشلیفر و سابرامانیام[۱۰۶] مدل رفتاری دیگری را ارائه نمودند. در مدل ارائه گردیده از سوی آنان، دو گروه سرمایهگذار وجود دارند: سرمایهگذاران خردگرا [۱۰۷] و سرمایهگذاران بیش از حد مطمئن به خود[۱۰۸]. سرمایهگذاران خردگرا در معرض اریبهای قضاوتی قرار نمیگیرند. اما سرمایهگذاران بیش از حد مطمئن به خود، که قیمت سهام توسط آنان تعیین میگردد، به تحت تأثیر دو اریب رفتاری قرار دارند:
۱- اریب اعتماد بیش از اندازه[۱۰۹] :که منجر میشود آنان در تصمیم گیریهای خود به اطلاعات شخصی خود در خصوص ارزش سهام، اعتماد بیش از اندازه داشته باشند، به خصوص اگر این اطلاعات را با تلاش زیاد به دست آورده باشند. . برخی، اعتماد بیش از اندازه سرمایهگذاران را دلیل اصلی حجم فزاینده تقاضا در بازارهای مالی دارای حباب سفتهبازی[۱۱۰] میدانند (پامپیان[۱۱۱] ،۲۰۰۶). تلفیق اطمینان بیش از حد[۱۱۲] و خوش بینی باعث میشود افراد نسبت به قابلیت اعتماد و اعتبار دانش خود مبالغه نموده، ریسک را کوچک شمرده و در مورد تواناییهایشان در حوادث اغراق نمایند. این امر منجر به افزایش نوسانات قیمت سهام، افزایش حجم معاملات و حبابهای سفته بازانه میگردد. با افزایش اعتماد به نفس ریسک پذیری در افراد بالاتر میرود (جانسون و دیگران[۱۱۳]، ۲۰۰۲).
۲- اریب خود اسنادی[۱۱۴]: این اریب رفتاری باعث میشود به اطلاعات عمومی، به خصوص زمانی که با اطلاعات شخصی آنان در تضاد باشند، اهمیت کمتری بدهند. تحت تأثیر این اریب رفتاری افراد موفقیتهایشان را به خود و شکستهایشان را به عوامل محیطی نسبت میدهند. این اریب رفتاری در زمره تورش های خودفریبی[۱۱۵] قرار میگیرد. تورش های خودفریبی اریبهای رفتاری هستند که در آنها افراد به دنبال راههایی میگردند که پیامد تصمیم گیریهای گذشته خود را توجیه نمایند و بدین ترتیب بتوانند احترام دیگران را به خودشان جلب کنند (هیرشلیفر، ۲۰۰۱). دانیل و همکاران (۱۹۹۸) در مقالهای با عنوان روا نشناسی سرمایه گذار و عکسالعمل بیش از حد و کمتر از حد پدیده اریب خود اسنادی را شناسایی نمودند.
۳-۲- ادبیات تحقیق محافظه کاری
۱-۳-۲- مفهوم محافظه کاری
محافظه کاری[۱۱۶] یکی از ویژگیهای برجسته گزارشگری مالی به شمار میرود که در قالب یک میثاق محدودکننده در چارچوب اصول و مفاهیم حسابداری، ایفاگر نقش مهمی در محدود کردن رفتارهای فرصتطلبانه مدیران در جایگاه تهیه کنندگان اطلاعات میباشند و در چند دهه اخیر به واسطه رسواییهای مالی شرکتهایی همچون انرون و ورلد کام این مهم بیش از پیش توجه جامعه حسابداری را به خود جلب نموده است .تاریخچه این مفهوم به دورانی باز میگردد که اعتبار دهندگان به منظور بررسی وضعیت شرکتهای اعتبار گیرنده تنها به بررسی ترازنامه اکتفا مینمودند و تهیه کنندگان ترازنامه نیز به منظورحصول اطمینان از حفظ سرمایه اعتبار دهندگان، کم نمایی خالص داراییها را رویه مطلوب و حتی شرافتمندانه[۱۱۷] تلقی مینمودند (آزاد و دیگران ،۱۳۸۸). چات فیلد[۱۱۸] محافظه کاری را در قرون وسطی ردیابی میکند زمانی که صاحبان اموال بزرگ جریان امور خود را به مباشران واگذار مینمودند. به زودی مباشر دریافت که محافظه کار بودن تمهیدی برای حمایت از خود میباشد. محتاطانهتر این بود که افزایش ارزش دارایی پیش بینی نکنند، زیرا اگر در این زمان رویدادی رخ میداد که باعث کاهش اموال میگردید، از نظر صاحب مال، مباشر مسئول بود. باسو[۱۱۹] (۱۹۹۷ ) معتقد است که محافظه کاری طی قرنها تئوری و عملِ حسابداری را تحت تأثیر قرار داده است. بلیس[۱۲۰] (۱۹۲۴) محافظه کاری در حسابداری بسیار دور در قالب این عبارت بیان شده است. زیان را پیش بینی کنید ولی سود را نه. اهمیت این مفهوم بدان اندازه است که باسو (۱۹۹۷)، استرینگ (۱۹۷۰ )محافظه کاری را مؤثرترین اصل ارزشیابی در حسابداری میدانند.
با این وجود پیشگامان این مفهوم هنوز نتوانستهاند به یک تعریف واحدی دست پیدا نمایند به گونهای که برخی از آنها از جمله فلسام و اوهلسون[۱۲۱] (۱۹۹۵) با بهره گرفتن از رویکرد جانبداری در ارائه کمتر از واقع نشان دادن ارزش دفتری سهام نسبت به ارزش بازار، اقدام به تعریف مفهوم محافظه کاری مینمایند و برخی دیگر از جمله باسو (۱۹۹۷) با بهره گرفتن از رویکرد تسریع بخشیدن در شناسایی زیانها و به تعویق انداختن شناسایی سودها، تعاریفی به شرح زیر در ارتباط با محافظه کاری ارائه مینمایند.
واتز[۱۲۲] (۲۰۰۳)
محافظه کاری به طور سنتی با بهره گرفتن از این ضرب المثل که هیچ سودی را پیش بینی[۱۲۳] نکنید، اما همهی زیانها را پیش بینی کنید قابل تعریف است.
فلسام و اوهلسون (۱۹۹۵)
محافظه کاری به معنای انتظار اینکه خالص ارزش داراییهای گزارش شده توسط یک شرکت، در بلند مدت از ارزش بازار آن کمتر باشد.
باسو ( ۱۹۹۷)
محافظه کاری عبارت است از گرایش حسابداری به الزام درجهی بالاتری از تایید پذیری[۱۲۴] برای شناسایی اخبار خوب، نسبت به شناسایی اخبار بد. طبق این تعریف از محافظه کاری، پیش بینی سودهای آتی، بایستی از قابلیت اثبات پذیری بیشتری نسبت به زیانهای آتی برخوردار باشد.محافظه کاری روشی است که طبق آن، در واکنش به اخبار بد، شناسایی عایدات و خالص داراییها کاهش مییابد و این در حالی است که، در واکنش به اخبار خوب شناسایی عایدات و خالص داراییها افزایش نمییابد.
واتز و زیمرمن[۱۲۵]( ۱۹۸۶)
