“نهادی مالی است که فعالیت اصلی آن سرمایه ­گذاری در اوراق بهادار می­باشد ومالکان آن به نسبت سرمایه ­گذاری خود، در سود و زیان صندوق شریک اند". (قانون بازار،۱۳۸۴)
به این ترتیب از مجموعه تعاریف ارائه شده می­توان نتیجه گرفت که"صندوق های سرمایه ­گذاری مشترک به عنوان یکی از انواع واسطه­های مالی و از جمله نهادهایی هستند که با فروش پیوسته واحد سرمایه گذاری خود به عموم مردم، وجوهی را تحصیل و آن ها را در ترکیب متنوعی از اوراق بهادار شامل سهام، اوراق قرضه، ابزارهای کوتاه مدت بازار پول و دارایی های دیگر، با توجه به هدف صندوق، به طور حرفه ای سرمایه ­گذاری می­ کنند".ترکیب دارایی های صندوق های سرمایه ­گذاری مشترک به عنوان پرتفوی شناخته می­ شود و خریداران واحدهای سرمایه ­گذاری صندوق­ها، به نسبت سهم خود بخشی از مالکیت سبد اوراق بهادار صندوق را به دست می­آورند و هر واحد سرمایه ­گذاری صندوق بیانگر نسبت مالکیت هر یک از سرمایه ­گذاران در دارایی­ های صندوق و درآمد ناشی از آن دارایی­هاست(سعیدی و همکاران الف،۱۳۸۹)

۱۱-۲-۲ ویژگیهای اصلی صندوق های سرمایه گذاری مشترک

مدیریت بیرونی
اگرچه صندوق های مشترک دارای مجمع عمومی و هیئت مدیره هستند، اما ساختار مدیریتی این نهادها به گونه ای است که برای انجام وظایف و فعالیتهای خود، از عوامل و نهادهای بیرونی مانند شرکتهای تامین سرمایه، بانکها و مانند اینها با نامهای مختلفی مانند شرکت مدیریت یا مدیر، متعهد پذیره نویس یا توزیع کننده اوراق بهادار، امین و غیره استفاده می کنند که هرکدام برحسب مورد و در چارچوب مقررات و قراردادهای موجود ، بخشی از فعالیتهای مورد نیاز صندوق را برعهده دارند.

ارزش و اهمیت این ویژگی:
بجای فراهم ساختن تشکیلاتی بزرگ در قالب شرکتی با بخشها و تخصص های مختلف، از یک هسته کوچک برای صندوق استفاده می شود و در مقابل برای انجام هریک از وظایف تخصصی مانند مدیریت سبد دارایی ها، بازاریابی، توزیع واحدهای سرمایه گذاری و سایر فعالیتهای از امکانات و توانایی های نهادهای موجود متخصص در این زمینه ها استفاده می شود. (تخصصی تر انجام شدن کارها)
هسته تشکیلاتی کوچک و برون سپاری فعالیتهای اصلی میتواند صرفه جویی های زیادی در هزینه های اداری و عمومی صندوق ایجاد نماید که به نوبه خود موجب افزایش بازدهی سرمایه گذاران در صندوق خواهد شد.
کاهش ریسک سرمایه گذاری به دلیل تقسیم فعالیتها بین نهادهای مختلف و استفاده از نهادی به نام امین برای نگهداری داراییها
متغیر بودن سرمایه و نقدشوندگی بالا
صندوق های سرمایه گذاری مشترک دارای سرمایه ثابت /بسته نیست و سرمایه آنها با صدور و بازخرید واحدهای سرمایه گذاری خود به طور مرتب تغییر می کند. صندوق ها به موجب مقررات و امید نامه خود، در هر لحظه آمادگی دارند در صورت در خواست سرمایه گذار، واحد سرمایه گذاری جدید صادر یا واحدهای خود را بازخرید کنند و عملیات فروش و بازخرید واحدها به طور پیوسته و بدون محدودیت صورت می گیرد.
با توجه به تعهد صندوق نسبت به بازخرید واحدهای سرمایه گذاری، نقد شوندگی واحدها از دیدگاه سرمایه گذاران بسیار بالاست و شرایط رکودی و مشکلات بازار تاثیر چندانی در نقدشوندگی آنها ندارد .
مشکلاتی همچون نبود عرضه یا تقاضا و تشکیل صفهای خرید و فروش که یکی از مشکلات شرکتهای بورسی است در مورد صندوقها تا حد زیادی منتفی خواهد بود.
قیمت گذاری روزانه واحدهای سرمایه گذاری
مهم‌ترین تفاوت ماهیت واحدهای سرمایه‌گذاری صندوق‌ها با سهام یک شرکت، تعیین قیمت معاملاتی آن‌ها است. قیمت یک واحد سرمایه‌گذاری صندوق برخلاف قیمت سهام شرکت‌ها تحت تأثیر میزان عرضه و تقاضای آن قرار نمی‌گیرد. مبنای خرید و فروش واحدهای سرمایه‌گذاری خالص ارزش روز داراییها و اوراق بهادار صندوق است.
قیمت عرضه: NAV به علاوه هرگونه هزینه فروش
قیمت بازخرید: NAV منهای هزینه های مربوط
این نگرانی از بین می رود که ممکن است قیمت واحد سرمایه گذاری از NAV کمتر باشد.
انجام صدور و ابطال واحدها در پایان روز و پس از تعطیلی بازار سهام
لازمه محاسبه NAV مشخص شدن قمیت اجزای تشکیل دهنده سبد صندوق است که طی ساعتهای کاری روزانه در نوسان است و در پایان هر روز کاری محاسبه می شود.
امکان سرمایه گذاری مجدد عایدات در صندوق توسط مالکان
سرمایه گذار به محض دریافت سود از صندوق می تواند تمام یا بخشی از آن را مجدداً در همان صندوق، سرمایه گذاری کنند. لذا ریسک سرمایه گذاری مجدد در مورد واحد سرمایه گذاری وجود ندارد . به همین دلیل استفاه از صندوق ها فرصت مناسب و جذابی برای سرمایه گذاران در کشورهای فاقد سیستم مکانیزه به شمار می رود تا از مشکلات تاخیر در دریافت ها و سرمایه گذاری مجدد وجوه رهایی یابند.
صندوق ها صرفا مجاز به انتشار واحدهای عادی با حقوق مساوی هستند
به طور معمول اقدام به صدور اوراق ممتاز با حقوق ویژه اعم از قرضه یا واحد سرمایه گذاری ممتاز نمی کنند.
عدم تضمین اصل و فرع سرمایه گذاری در صندوق ها
صندوق همچون سایر شرکتها ممکن است سود یا زیان به همراه داشته باشد، زیرا ارزش اوراق بهادار (به ویژه سهام و اوراق مشتقه) موجود در سبد صندوق، همواره افزایش یا کاهش می یابد و بطور معمول نهاد خاصی سرمایه گذاران را در مقابل این ریسک مصون نمی دارد.

۳-۲ پیشینه تحقیق

در این بخش اشاره­ای می­ شود به تحقیقات گذشته که با تحقیق حاضر مشترکاتی دارند. به­ طور جداگانه به هر تحقیق اشاره می­ شود. ابتدا مقدمه­ای از تحقیق بیان می­گردد. پس از آن مفاهیم اصلی موضوع تحقیق بیان گردیده و در انتها نتایج حاصله توسط محقق به­ طور مختصر ارائه می­ شود.

۱-۳-۲ پیشینه تحقیقات خارجی

۱-۱-۳-۲ لاکونیشوک و همکاران (۱۹۹۲)

در زمینه آزمون تجربی رفتار­توده­وار، لاکونیشوک و همکاران (۱۹۹۲) به عنوان پیشرو محسوب می­شوند. معیاری که آنها ارائه کردند به عنوان یک معیار استاندارد محسوب می­ شود و در تحقیقات مربوطه به­ طور رایج مورد استفاده قرار می­گیرد. آنها رفتار توده­وار را برای نمونه ­ای از ۷۶۹ تا صندوق بازنشستگی در ایالات متحده آمریکا طی سال­های ۱۹۸۵ تا ۱۹۸۹ اندازه ­گیری کردند. به این نتیجه رسیدند که سطح کلی رفتار­توده­­وار قابل­توجه نیست.

۲-۱-۳-۲ گرینبلت، تیتمن و ورمرز (۱۹۹۵)

گرینبلت، تیتمن و ورمرز­(۱۹۹۵) رفتار ۲۷۴ صندوق سرمایه ­گذاری مشترک را مورد بررسی قرار داده و شواهد اندکی از رفتار­توده­­وار یافتند.

۳-۱-۳-۲ ورمرز (۱۹۹۹)

جامع ترین تحقیق مربوط به ورمرز (۱۹۹۹) می­باشد که در آن نمونه ­ای متشکل از ۲۴۲۴ صندوق سرمایه ­گذاری مشترک گوناگون را طی سال­های ۱۹۷۵ تا ۱۹۹۴ (یک دوره ۲ ساله) مورد بررسی قرار داد. رفتار­توده وار این صندوق­ها کمی بیش از رفتار­توده وار صندوق­های بازنشستگی مورد بررسی در تحقیق لاکونیشوک و همکاران (۱۹۹۲) بود. ورمرز بیان می­دارد که نسبت زیادی از رفتار­توده وار مربوط به استفاده از استراتژی­ های بازخور مثبت می­باشد و اینکه سهامی که در رفتار­توده­ای خریداری شده ­اند در دوره­ های سه­ماهه بعد بازدهی بیشتری نسبت به سهامی که در رفتار توده­­وار فروخته شده ­اند، داشته اند. هنگامی که وی صندوق­ها را بر اساس اهداف سرمایه ­گذاری تقسیم ­بندی می­ کند، مشاهده می­ کند که در بین صندوق­های رشدی تمایل بیشتری به رفتار­توده وار وجود دارد. همچنین رفتار­توده­­وار برای سهام کوچک و سهامی که در گذشته عملکرد خوبی داشته اند^[۸۹] بیشتر به نظر می­رسد.

۴-۱-۳-۲ لوبائو و سرا (۲۰۰۲)

در بازار­های نوظهور نیز مطالعاتی تجربی صورت گرفته است. لوبائو و سرا (۲۰۰۲) رفتار­توده­ای قوی را در بین ۳۲ صندوق مشترک سرمایه ­گذاری کشور پرتغال طی سالهای ۱۹۹۸ تا ۲۰۰۰ مشاهده نمودند.
هدف اصلی این مطالعه بررسی این مطلب است که آیا صندوق‌های کشور پرتغال رفتار گروهی دارند و تا چه حدی. در این مقاله استدلال می‌شود که وجود سطوح مختلفی از رفتار گروهی توسط زیرگروه‌های صندوق‌ها می‌تواند موضوعات و مباحث پیرامون رفتار گروهی را روشن سازد. علاوه بر ویژگی‌های خاص صندوق به استنتاج شرایط بازار پرداخته می شود.
آنها بیان می کنند صندوق‌های بزرگ‌تر احتمالا دارای ابزار بهتری برای جمع‌ آوری و پردازش اطلاعات هستند. اگر اینگونه باشد، صندوق‌های بزرگ‌تر بایستی توسط صندوق‌های کوچک‌ترکه به اطلاعات دسترسی آسانی ندارند، مورد تقلید قرار گیرند. برای صندوق‌های کوچک و بزرگ در درون گروه خود، انتظار داریم که شاهد سطوح پایین‌تری از رفتار گروهی باشیم. رفتار گروهی بایستی در بین گروه‌هایی با ابزار یا قابلیت‌های متفاوت اتفاق افتد نه درون گروه‌هایی از صندوق‌ها، که دارای اندازه یکسان می‌باشند. بنابراین بهتر است منتظر رفتار گروهی برای کل صندوق‌ها نسبت به زیرگروه‌های صندوق‌ها باشیم. احتمالا صندوق‌های متوسط نسبت به صندوق‌های خیلی کوچک یا خیلی بزرگ رفتار گروهی بیشتری را نشان می‌دهند.
جمع‌ آوری اطلاعات و تحلیل اوراق بهادار هزینه‌بر است. اگر صندوق‌ها در چندین طبقه دارایی (اوراق قرضه، سهام، اوراق مشتقه) سرمایه‌گذاری کنند، به طور بالقوه یا دارای هزینه‌های بالاتر در پردازش اطلاعات یا دارای سیگنال‌های دقیق کمتری می‌باشند، که این منجر به رفتار گروهی بیشتری می‌باشد. اگر این توضیح درست باشد بایستی شاهد سطوح پایین‌تری از رفتار گروهی برای زیرگروه‌های صندوق‌ها باشیم که در مقایسه با صندوق‌های با دارایی‌های متفاوت، در یک طبقه دارایی تمرکز کرده اند.
مدل‌های عدم کارایی اطلاعاتی پیش‌بینی می‌کنند رفتار گروهی بیشتر در صندوق‌هایی بروز می‌کند که افق سرمایه‌گذاری کوتاه‌تری دارند و استفاده از اطلاعات شخصی که دیگران در اختیار آنها قرار داده‌اند را سودمندتر (کم‌هزینه‌تر) می‌یابند؛ به دلیل اینکه آنها اطلاعات مشابه و یکسانی را تحلیل می‌کنند، معاملات هم جهت و مشابهی را انجام می‌دهند. در مقابل، صندوق‌هایی که استراتژی‌های خرید و نگهداری اجرا می‌کنند، به دلیل اینکه از افق بلندی برخوردارند، تمایل کمتری به اجرای استراتژی‌های دستکاری ضمنی دارند؛ چرا که در بلندمدت قیمت‌ها به ارزش های ذاتی نزدیک می‌شوند. بنابراین، آنها متمایل به استفاده از همه اطلاعاتی هستند که در اختیار دارند (اطلاعاتی که از طرف دیگران در اختیار آنها قرار گرفته و اطلاعات منحصر به فرد خودشان) و بنابراین در معاملات کمتر به رفتار گروهی می‌پردازند. بنابراین بایستی شاهد سطوح بالاتر (پایین‌تر) رفتار گروهی برای زیرگروه‌هایی از صندوق‌ها باشیم که از افق‌های کوتاه‌مدت‌تر (بلندمدت‌تر) برخوردارند و این صندوق‌ها معمولاً فراوانی بیشتری (کمتری) در توازن مجدد پرتفوی نشان می‌دهند.
آبشارهای اطلاعات پیش‌بینی می‌کنند هنگامی که بازار خوب عمل می‌کند، سرمایه‌گذاران مطمئن‌تر هستند و بنابراین ممکن است از سیگنال‌های نهانی خودشان بیشتر استفاده کرده و از تقلید از دیگران دوری کنند. بنابراین ما باید انتظار داشته باشیم، هنگامی که بازارها خوب عمل می‌کنند رفتار گروهی کمتری داشته باشیم. به طریق دیگر، مدل‌های نمایندگی نشان می‌دهد هنگامی که بازار بسیار خوب یا بد عمل می‌کند، به عبارت دیگر سیگنال‌ها دقیق‌تر و مشخص تر هستند، تشخیص رفتار بد از خوب آسان‌تر است و بنابراین مدیران بد سعی خواهند کرد که از مدیران خوب بیشتر تقلید کنند تا مشتریان خود را فریب دهند. بنابراین هنگامی که بازارها خیلی خوب یا خیلی بد عمل می‌کنند بایستی شاهد رفتار گروهی بیشتری باشیم.
نتایج تحقیق آنها رفتارتوده­ای را در حدود چهار یا پنج برابر بیشتر از بازار­های توسعه یافته نشان می­دهد و به نظر می رسد رفتار گروهی بر خرید سهام بیشتر از رفتار گروهی بر فروش سهام است. همچنین آنها نشان دادند که صندوق های متوسط نسبت به صندوق های بسیار بزرگ یا بسیار کوچک تمایل بیشتری به رفتار گروهی دارند و بطور کلی هنگامی که بازار سهام از رونق برخوردار است و نوسانات افزایش می یابد؛ رفتار گروهی بطور معنی داری کاهش داشته است. در این تحقیق از معیار اندازه گیری رفتار توده وار که توسط لاکونیشوک (۱۹۹۲) پیشنهاد شده، استفاده شده است. لوبائو و سرا (۲۰۰۲) دلایل تمرکز بر صندوق های سرمایه گذاری مشترک را اینطور بر می شمارند؛ نخست آنکه صندوق های سرمایه‌گذاری مشترک مستعد رفتار گروهی هستند؛ زیرا دلایل و استدلالات تئوریک متفاوتی که قبلا توضیح داده شد برای آنها کاربرد دارد و این امکان ممکن است بوجود آید که علل اصلی رفتار گروهی مشخص شود. به ویژه، رفتار گروهی که علل آن مسائل نمایندگی ^[۹۰] است تنها برای سرمایه‌گذاران نهادی معنا می‌دهد. دوم آنکه، مطالعه صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک که در بازار سهام دارای اهمیت روزافزون می‌باشند مهم است. سوم آنکه، دسترسی به اطلاعات صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک پرتغال فرصت خوبی را برای یک آزمون بدون نمونه فراهم می‌کند. مقایسه نتایج به دست آمده در کشور پرتغال با نتایج مشاهده شده در بازارهای سهام بالغ همچون ایالات متحده و بریتانیا، بینش و بصیرتی در زمینه اعتبار استدلالات تئوریکی متفاوت که برای توضیح رفتار گروهی استفاده می شود، ایجاد می‌کند (لوبائو و سرا ۲۰۰۲).

۵-۱-۳-۲ ویلی (۲۰۰۵)

ویلی (۲۰۰۵) با بهره گرفتن از معیار ارائه شده توسط لاکونیشوک و همکاران (۱۹۹۲) ۲۶۸ صندوق سرمایه ­گذاری مشترک بریتانیا (UK) را طی سال­های ۱۹۸۶ تا ۱۹۹۳ مورد بررسی قرار داد. نتایج تحقیق وی میزان نسبتا کمی از رفتار­توده­ای را برای صندوق­های سرمایه ­گذاری مشترک در بزرگترین و کوچکترین سهام نشان داد .

۶-۱-۳-۲ ورونکوا و بهل (۲۰۰۵)

ورونکوا و بهل (۲۰۰۵) نیز در مقاله “رفتار سرمایه گذاران نهادی در یک بازار سهام نوظهور” ۱۷ صندوق بازنشستگی کشور لهستان را طی سال­های ۱۹۹۹ تا ۲۰۰۱ بررسی کردند و نشان دادند که مدیران صندوق­های بازنشستگی کشور لهستان نسبت به بازارهای توسعه یافته رفتار­توده­ای و معاملات بازخور مثبت بسیار بیشتری دارند. همچنین آنها نتوانستند به وضوح نشان دهند که رفتار توده وار مدیران صندوقها تاثیرمعناداری بر قیمت سهام دارد. آنها نیز از معیار اندازه‌گیری رفتار گروهی که توسط لاکونیشوک و همکاران طراحی شده است و اصطلاحاً معیار ال اس وی نامیده می‌شود استفاده کرده اند.